موافقان و مخالفان این طرح به‌سرعت در برابر اقدام غیرمنتظره بانک‌مرکزی در اعطای مجوز انتشار اوراق گواهی صف‌آرایی کردند و به پیامدهای مثبت و منفی آن پرداختند. در حالی که موافقان این اقدام در تحلیل خود بر واقعی‌تر شدن نرخ‌ها در بازار پول و اعتبار و نقش این سیاست در کاهش التهاب در بازار ارز تاکید می‌کردند، مخالفان به افزایش هزینه تامین مالی و فشار بر صندوق‌ها در بازار سرمایه اشاره کرده و به‌ویژه استدلال می‌کردند برخلاف هدفی که در ابلاغیه بانک‌مرکزی برای این اقدام گفته شد و آن کمک به تامین سرمایه در گردش واحدهای تولیدی بود، در عمل این اقدام نه‌تنها کمکی به بانک‌ها برای تجهیز منابع نمی‌کند، بلکه به خطر ناترازی بیشتر بانک‌ها دامن می‌زند.

پرسش مهم اما فارغ از پیامدهای این اقدام به انگیزه‌ها و دلالت‌های آن مربوط می‌شود. آیا بانک مرکزی با این اقدام خود در پی گشودن فصل جدیدی در سیاستگذاری است؟ طی دهه‌ها سیاستگذار با سختگیری اقدام به سرکوب نرخ سود کرده است و باز طی دهه‌ها در عرصه نظارت و رعایت انضباط و حداقل‌های نظارتی با مدارا رفتار کرده است و حاصل آن مجموعه‌ای از بانک‌های ناتراز پرریسک است که اینجا و آنجا بدون کمک بانک مرکزی نمی‌توانند روی پای خود بایستند. این در حالی است که از بانک‌مرکزی انتظار می‌رود درست عکس این رفتار کند؛ یعنی در حوزه رعایت ریسک با سختگیری و محکم مداخله کند و در نرخ‌گذاری از مداخله مستقیم اجتناب ورزد. این اقدام بانک‌مرکزی می‌تواند شروعی برای پا پس گذاشتن از مداخله مستقیم در زمینه تعیین نرخ سود سپرده بانکی و تاکید بر نقش رگولاتوری درست بانک مرکزی باشد؟

برای آنها که برداشت‌شان از عدم‌مداخله مستقیم در نرخ‌گذاری، غیرفعال عمل کردن بانک مرکزی در بازار اعتبار است باید گفت، اجتناب از مداخله‌جویی مستقیم به هیچ وجه با سیاستگذاری فعال و قاعده‌مند منافاتی ندارد. اجازه دهید در این زمینه از همسایه‌ای مثال بزنیم که دست برقضا با مشکل تورم بالا دست به گریبان است. بانک‌مرکزی ترکیه همین سه‌سال پیش در سپتامبر ۲۰۲۱ بود که زیر فشار دولت به کاهش نرخ ریپو یک‌هفته‌ای اقدام کرد. به‌رغم مخالفت صاحب‌نظران زیر فشارهای سیاسی این سیاست ادامه یافت و در چند مرحله بانک مرکزی -توجه کنید که نه نرخ بازار را به طور دستوری بلکه- نرخ سیاستی خود را به‌شدت کاهش داد. این امر از مهم‌ترین عواملی بود که سبب افزایش شدید نرخ تورم در این کشور شد که هم‌اکنون شاهد آن هستیم.

این کشور از سال پیش برای کنترل تورم بالا، سیاست خود را تغییر داد و نرخ سیاستی را از زیر ۱۰‌درصد طی مدت کوتاهی به ۴۵‌درصد رساند. ملاحظه می‌کنید که این بانک بسیار فعال عمل کرده است. نکته اینجاست که به‌رغم این رفتار در بازار بین بانکی، در این مدت نرخ سپرده‌پذیری بانک‌ها در سطحی بسیار بالاتر از این نرخ سیاستی بوده و مداخله بانک‌مرکزی متمرکز بر سلامت بانک‌ها بوده و نه مداخله مستقیم در نرخ‌گذاری.

البته باید اذعان کرد بانک‌مرکزی در این مدت اقداماتی برای کنترل رفتار سپرده‌گذاران داشته، اما این مداخلات به هیچ روی به شکل مداخله مستقیم نبوده است. به واقع نحوه سیاستگذاری بانک‌مرکزی در بازار سپرده‌پذیری درس‌های جالبی برای ما دارد که می‌تواند بسیار آموزنده باشد. با افزایش نرخ ارز و تورم در نیمه دوم سال ۲۰۲۱، در ماه پایانی سال، بانک مرکزی برای جلوگیری از دلاریزه شدن اقتصاد طرح سپرده لیره‌ای اما با بازده معادل سپرده ارزی را معرفی کرد.

این طرح که هنوز هم برقرار است اجازه می‌دهد تا دارندگان ارزهای خارجی با بازدهی که به میزان افت ارزش پول ملی جبران می‌شود، با اطمینان از اینکه در شرایط افت نرخ ارز حتی از مزایای نرخ سود لیره‌ای بهره‌مند می‌شوند به سپرده‌گذاری ترغیب شده و به فروشنده ارز تبدیل شوند. این سیاست اگرچه فشار بالایی بر دولت برای تامین مابه‌التفاوت نرخ ارز و بازده وارد می‌کند، اما نمونه جالبی است از اینکه دولت به جای دستکاری نرخ‌های سپرده، با استفاده از چه روش‌های غیرمستقیم در پی تاثیرگذاری بر نرخ‌های بازار برمی‌آید و به جای دخالت مستقیم برای خود نوعی تعهد ایجاد می‌کند تا در صورت افزایش نرخ ارز حتی ضرر و زیانی را که متوجه دولت می‌شود متقبل شود. این را با دخالت صرف در نرخ‌ها که کم‌هزینه‌ترین و غیرمسوولانه‌ترین روش رفتار دولت می‌تواند باشد مقایسه کنید.

حال برگردیم به رفتار دولتمردان خودمان که همه هم و غمشان کنترل نرخ‌هاست، چون این ساده‌ترین کاری است که به ذهنشان می‌رسد. دخالت رویه معمول دولت ما در همه بازارهای عمده است و در این میان نگاه حاکم و تجربه تاریخی دلالت بر آن دارد که در میان این بازارها، بازار ارز حکم شیشه حیات را برای بانک مرکزی دارد و سبب می‌شود دولت به‌راحتی رئیس کل را کنار بگذارد. به همین دلیل هم، بانک مرکزی فعالانه در این بازار مداخله می‌کند و با ایجاد مرکز مبادله ارز و طلا یا الزام به افتتاح حساب ارزی برای دریافت ارز با کارت ملی در پی کنترل بازار است.

در این میان آیا می‌توان انتشار گواهی سپرده خاص را نیز به‌رغم هدفی که رسما برای آن عنوان شده چیزی فراتر از ابزاری برای کاهش فشار بر بازار ارز برای اعمال سیاست دستوری در آن بازار در نظر گرفت؟ تفسیر این رفتار به عنوان یک برنامه‌ریزی در جهت تغییر ریل سیاستگذاری بانک مرکزی به مشاهده شواهد دیگری نیاز دارد که متاسفانه دیده نمی‌شود. هرچند به نظر می‌رسد بانک مرکزی تقویت نظارت و مقابله با ناترازی بانک‌ها را در دستور کار دارد، اما برخورد ریشه‌ای در این زمینه تنها با اجماع بر یک برنامه‌ریزی جامع میسر است. با این حال اجماع در بالاترین سطوح تصمیم‌گیری اقتصادی روی یک برنامه فراگیر برای انضباط‌بخشی به رفتار دولت و تمکین به مدل معمول سیاستگذاری پولی هنوز حتی در افق تصمیم‌گیری دولت به چشم نمی‌خورد. ابراز ناخرسندی رئیس‌جمهور از اقدام بانک مرکزی در اجازه انتشار اوراق سپرده خاص شاهدی بر این مدعاست. با این شواهد دشوار می‌توان این اقدام را به چیزی فراتر از یک شوک به بازار دارایی‌ها تعبیر کرد و با توجه به شتابی که در اجرای آن بود بعید است همه عواقب ناخواسته آن بررسی شده باشد.

طبیعی است که تغییر نرخ سود سپرده با توجه به عدم‌تطابق سررسیدها بر درآمد و ارزش خالص بانک‌ها اثر منفی بگذارد و باز بدیهی است که در پی چنین شوکی بانک‌ها با افزایش هزینه تامین مالی اقدام به کاهش سررسید اعتبارات و افزایش نرخ سود تسهیلات خود کنند. غیرمنطقی است اگر انتظار داشته باشیم که تاثیر این اقدام بانک مرکزی محدود به همان دامنه زمانی و همان ۲۰۰‌هزار میلیاردی باشد که برای این نوع گواهی سپرده تعیین شد. طنز تلخ قضیه آنجاست که اقتصاد ما با چنین شوک‌هایی هم چوب را می‌خورد و هم پیاز را و بدون آنکه از مواهب تغییر در ریل سیاستگذاری بهره‌مند شود هزینه‌ها و درد چنین شوک‌هایی را باید تحمل کند.

مهرداد سپه‌وند کارشناس مالی و بانکی